2.3.2. Le modèle d'évaluation des actifs financiers

Pour déterminer le coût du capital, ou rentabilité minimale attendue par les investisseurs, les régulateurs européens utilisent le modèle d'évaluation des actifs financiers (12) (MEDAF).
Le MEDAF établit une relation entre la rentabilité attendue d'un actif (i.e. son coût du capital) et un ensemble de paramètres :
― le degré de risque non diversifiable de l'actif ;
― le taux sans risque.
Le MEDAF est fondé sur deux principes :
― pour détenir des actifs risqués les investisseurs demandent une rémunération supérieure à la rémunération de l'actif sans risque ;
― les investisseurs sont rationnels, ils diluent le risque spécifique de leur portefeuille en le diversifiant. Le seul risque pour lequel les investisseurs sont rémunérés est donc le risque non diversifiable, c'est-à-dire le risque lié aux fluctuations du marché.
Avant prise en compte de l'impôt sur les sociétés (IS), le MEDAF s'écrit de la façon suivante :

Coût du capital = taux sans risque + bêta × prime de marché

Le taux sans risque correspond à la rentabilité attendue d'un actif sans risque, tel que les obligations souveraines nationales. Le taux sans risque rémunère l'investisseur pour renoncer à un flux immédiat au profit d'un flux futur certain.
Le bêta correspond à la sensibilité de la valeur de l'actif de l'entreprise considérée par rapport aux fluctuations du marché des actions. Il représente la mesure du risque non diversifiable de l'actif de l'entreprise considérée.
La prime de marché correspond à la rentabilité moyenne du marché des actions par rapport au taux sans risque.
En termes imagés on peut considérer que le premier terme (Taux sans risque) correspond au coût du temps et que le second terme (Bêta x Prime de marché) correspond à la marge sur actif attendue par les actionnaires de l'entreprise considérée.
Le coût du capital peut donc être représenté de la façon suivante (la surface pleine représente la rémunération) :

Vous pouvez consulter le tableau dans le
JOn° 295 du 20/12/2013 texte numéro 146

Avant prise en compte de l'IS, le coût du capital peut donc s'écrire ainsi :

Vous pouvez consulter le tableau dans le
JOn° 295 du 20/12/2013 texte numéro 146

(12) Le modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF) est un modèle théorique conçu notamment par William Sharpe dans les années 1960, à partir des travaux de Harry Markowitz sur la théorie du portefeuille qui expose comment des investisseurs rationnels utilisent la diversification afin d'optimiser leur portefeuille. Ce modèle permet de déterminer un taux de rendement approprié pour un actif compte tenu de sa sensibilité au risque non diversifiable. Il est utilisé par les analystes financiers pour déterminer la valeur d'un actif, les régulateurs pour rémunérer les entreprises régulées, les entreprises pour évaluer l'intérêt d'une opportunité d'investissement.