A N N E X E

METHODE RETENUE POUR CALCULER

LE TAUX DE REMUNERATION DU CAPITAL

La mesure du coût des capitaux propres est un sujet complexe sur lequel l'Autorité a sollicité des expertises extérieures. Elle a notamment confié une étude à un cabinet spécialisé en finance. Elle a pris connaissance d'une étude réalisée à la demande de France Télécom. Elle s'est ensuite appuyée sur une analyse complémentaire en sollicitant l'expertise d'universitaires spécialisés en finances pour finaliser l'analyse comparée de ces deux études.

Sur la base de ces travaux, l'Autorité a retenu, comme pour 1999, une approche financière et comptable à partir des données du marché boursier. Cette méthode apparaît à la fois comme la plus solide sur le plan théorique mais également comme la plus communément admise au niveau international à la fois par les instances de régulation et par les sociétés du secteur des télécommunications.

Le coût du capital de France Télécom pour ses activités de service universel a été calculé comme une moyenne pondérée entre :

- le coût des capitaux propres, correspondant au taux de rentabilité demandé par les actionnaires de l'entreprise pour les activités de service universel ;

- le coût de la dette de l'opérateur.

Cette pondération est basée sur la structure d'endettement de France Télécom.

La mesure du coût des capitaux propres

Pour évaluer le coût des capitaux propres de France Télécom pour ces activités de service universel, l'Autorité a utilisé la même méthode que celle utilisée en 1998, à savoir le modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF). Cette méthode repose sur la formule suivante :

ke = Rf + (Rm - Rf)

et nécessite l'établissement des paramètres suivants :

- le taux sans risque Rf : la valeur du taux sans risque choisi par l'Autorité est celle des obligations assimilables du Trésor (OAT à dix ans) au 30 juin 1999 ;

- la prime de marché (Rm - Rf) : l'Autorité a retenu la prime de marché observée sur longue période sur l'ensemble des valeurs cotées sur le marché boursier français ;

- le risque spécifique de l'investissement (bêta) : pour calculer ce risque et en l'absence d'un historique de cotation suffisamment long, l'Autorité s'est tout d'abord appuyée sur une méthode déjà utilisée en 1998, qui consiste à mesurer le de France Télécom dans son ensemble à partir d'un échantillon d'opérateurs internationaux comparables. Ensuite, conformément à ce qu'elle avait indiqué dans sa décision no 98-684 susvisée, l'Autorité a cherché à calculer le coût du capital à utiliser pour les activités d'interconnexion qui ont des caractéristiques particulières (intensité concurrentielle faible, demande et recettes aisément prévisibles) et présente donc un risque moindre. Pour cela, elle a extrait les activités hors téléphonie fixe (mobiles, autres activités consolidées, participations). Elle s'est aussi appuyée sur deux analyses économétriques complémentaires, l'une fondée sur la valeur des actifs et l'autre sur le chiffre d'affaires des activités. Ce processus a permis de déterminer le risque d'un opérateur de téléphonie fixe. De plus, l'Autorité a estimé, sur la base de cette étude, que l'activité de réseau de France Télécom et l'activité de service universel présentaient moins de risque que l'activité de téléphonie fixe, du fait de leur mode de rémunération en fonction des coûts, qui annulent le risque commercial subi par l'opérateur. Cette étude a estimé que cette situation de moindre risque se traduisait par un inférieur au de l'activité de téléphonie fixe.

Enfin, pour calculer le coût des capitaux propres, il a été tenu compte des paramètres suivants :

- le taux d'imposition des sociétés prévu pour 2000 ;

- le taux de distribution des dividendes de France Télécom ;

- l'effet de l'avoir fiscal.

Le coût des fonds propres ainsi calculé est de 10,8 %.

La mesure du coût de la dette

L'Autorité a déterminé le coût de la dette de France Télécom à partir du taux sans risque défini précédemment, auquel s'ajoute une prime de risque de la dette de l'entreprise. Ce coût de la dette a été évalué à 5,1 % au 30 juin 1999.

Le coût du capital

Le coût du capital pour les activités de service universel s'établit à la moyenne pondérée de ces deux valeurs, soit 9,9 %.